מהם השיקולים שצריך לקחת בחשבון כשבוחרים באפיק קרנות גידור

כלכלן ומנהל קרן גידור הולכים ברחוב, כאשר פתאום מבחין מנהל קרן הגידור בשטר של 200 שקל על המדרכה. מנהל קרן הגידור מסב את תשומת ליבו של הכלכלן לשטר, אך הכלכלן משיב לחברו "עזוב את זה, אם השטר היה אמיתי, מישהו כבר היה מרים אותו". מנהל קרן הגידור מביט על השטר, מרים אותו ואז פונה לחברו ושואל: "מה דעתך שאזמין אותך לארוחה בחינם?".

בדיחה זו מעולם הפיננסים מתארת סיטואציה של ארביטראז', שמשמעותה בעולם זה, רכישת נכס בזול ומכירתו במחיר יקר יותר, ללא לקיחת סיכון. הכלכלן בבדיחה מניח, שאין דבר כזה רווח חסר סיכון, אך מנהל קרן הגידור רואה את העולם במשקפיים אחרים, ואסטרטגיה זו משמשת מנהלי קרנות גידור רבים.

במהלך 70 השנים האחרונות תעשיית קרנות הגידור גדלות בקצב אדיר | צילום: Fotolia

קרן גידור מוגדרת בוויקיפדיה כך: "קרן השקעה הנוקטת אסטרטגיה, המתיימרת להביא לרווח בכל מצב שוק… בניגוד לקרן נאמנות רגילה, המשקיעה בדרך כלל באפיקים הסטנדרטיים כאגרות חוב, מניות יציבות וכדומה. קרן גידור תשאף למקסם את סיכוייה לרווח גם במחיר השקעה בשוק תנודתי, וזאת תוך שימוש במגוון כלים פיננסיים, שהבולטים שבהם הם מכירה בחסר (שורט) ומינוף פיננסי". כאשר קוראים את ההגדרה הזו, נוצר הרושם, כי מדובר בכלי פיננסי המיועד למשקיעים בעלי פרופיל השקעה גבוה במיוחד ושאין לו מקום בתיקי השקעות של משקיע שמרן, אך הדבר לא מדויק.

קרן הגידור הראשונה הוקמה בשנות ה-40 של המאה הקודמת על ידי אלפרד ווינסלו ג'ונס, במטרה לרכוש מניות בעלות פוטנציאל משמעותי לעלייה, ובמקביל למכור בחסר מניות שמחירן "יקר" מדי, במטרה לנטרל חשיפה גבוהה לשוק המניות. לשם הגברת התשואה, השתמש ג'ונס במינוף, אשר התברר כאפקטיבי במיוחד בהשוואה למנהלי השקעות שרק רכשו מניות.

במהלך 70 השנים האחרונות גדלה תעשיית קרנות הגידור בקצב אדיר, עד להיווצרותן כ-9,000 קרנות גידור בעולם. בכל שנה יותר ויותר כספי משקיעים מוסטים לאפיק השקעה זה, כך שכיום מנהלים המשקיעים בקרנות הגידור 2.9 טריליון דולר. 

בלי להתנדנד

קרן גידור נחשבת אפיק השקעה אלטרנטיבי לאפיקי ההשקעה המסורתיים, אך למעשה, מרבית קרנות הגידור עושות שימוש באותם אפיקים, כגון מניות ואיגרות חוב. באמצעות אסטרטגיית השקעה, שאינה רק קנייה, מנסות הקרנות לגדר את סיכון השוק, להקטין את הקורלציה וכך למעשה, לייצר תשואה עודפת לאורך השנים.

כאשר בוחנים אפיק השקעה, פרט לתשואה באפיק זה, יש לבדוק את התנודתיות, שמהווה, למעשה, מרכיב סיכון עיקרי באותו אפיק השקעה. לשם השוואה, התנודתיות של שוק המניות העולמי עומדת על כ-16.6%, לעומת 5.7% של שוק אגרות החוב. התנודתיות של קרנות הגידור עומדת על 6.3% בלבד, כלומר קרובה יותר לזו של שוק אגרות החוב מאשר לזו של שוק המניות. ניתן לדמות זאת להחזקה ישירה במניית חברת אפל לדוגמה, שעל אף שלאורך השנים האחרונות נעה בכיוון חיובי, היו פעמים רבות שבהן ירדה ואף באגרסיביות. קרן גידור יכולה להחזיק מנייה כמו אפל, אך לגדר הסיכון באמצעות אופציות, ובכך להיות חשופה פחות לתנודתיות הנקודתית במנייה ולצמצם את הסיכון שבהחזקה ישירה.

תשואת שוק קרנות הגידור בעשור האחרון עומדת על כ-5.1% לשנה בממוצע, לעומת 7.3% בשוק המניות ו-4.1% בשוק אגרות החוב.
לאחרונה היו דיווחים בעיתונות הכלכלית שיותר ויותר משקיעים עוזבים את עולם קרנות הגידור וחוזרים להשקעה בקרנות מסורתיות. טענה זו אינה עומדת בקנה אחד עם העובדה, שכיום שוק קרנות הגידור מנהל כמעט 3 טריליון דולר בנכסים. לשם השוואה, בשנת 2000 נוהלו טריליון דולר בקרנות הגידור, בשנת 2012, 2 טריליון דולר וכעת, כאמור, אנו נמצאים בשיא היקף הכספים המנוהלים באפיק זה.

סיכון מחושב

בדרך כלל, משקיעים מרחיקים עצמם מאפיק זה משלוש סיבות עיקריות: עלויות גבוהות, היעדר נזילות והשקעה ברמות סיכון גבוהות (כלי השקעה מסוכנים ומינוף). בואו נבחן את הנתונים לגבי הסוגיות הללו:
– דמי הניהול של קרן גידור נעים לרוב בין 1% ל-2% לשנה, עמלה יקרה אל מול קרנות מסורתיות ותעודות סל. עמלות אלה נובעות מעלויות תפעוליות גבוהות של הקרן. כך למשל קרנות חוב, המנצלות מצב של חברות הנמצאות במצוקת מזומנים, נאלצות לעשות בדיקות נאותות מקיפות הכרוכות ביועצים, כגון רואי חשבון ועורכי דין.

דמי הצלחה נהוגים גם הם בקרנות גידור וינועו סביב 10%-20%, החל במדרגות רווח מסוימות. מנגנון זה יגבה רק אם הקרן תצליח לייצר ביצועים טובים, כך שבעבור המשקיע, התוצאה תהיה טובה בכל מקרה. מנגנון זה מביא לקרנות אלו את מנהלי ההשקעות הטובים בשוק, שכן הם מתוגמלים באופן ישיר על ביצועיהם.

כאשר בוחנים את מדד קרנות הגידור משנת 1999 ועד 2017 ומשווים אותו אל מול תיק של 50% מניות ו-50% אג"ח באותן שנים, ניתן לראות כי קרנות הגידור הצליחו לייצר, באופן עקבי, כ-2% יותר בכל שנה, וזאת לאחר ניכוי עלויות הקרנות.

קרנות גידור אכן אינן נזילות ברמה היומית, מה שמתקשר אצל אנשים גם להיעדר שקיפות של מנהל הקרן. הנזילות הנמוכה נובעת מכך שמנהל ההשקעות מקבל יותר גמישות בניהול האסטרטגיה שלו ולא מושפע כל העת מפדיונות או מיצירות של כספים בקרן. בשוק נהוג להתייחס לערך שמייצרות השקעות בעלות סחירות נמוכה כ"פרמיית האי-נזילות", כלומר לאורך זמן השקעות פחות סחירות יוכלו לייצר תשואה עודפת למשקיעים. יש לציין, כי לאחר המשבר של 2008 קרנות הגידור מחויבות בכל דרישות הרגולציה, ונוסף לכך, הונפקו בשוק קרנות גידור סחירות ברמות שונות, אף ברמה יומית.

– באשר לרמת הסיכון הגבוהה, קרנות הגידור מוכיחות לאורך זמן שהתנודתיות בהן נמוכה יותר ושבתקופות משבר, כשמן כן הן – יכולות ליצור גידור מפני ירידות בשווקים. לא כל קרנות הגידור משתמשות במינוף; כ-40% אינן עושות זאת כלל, לעומת כ-10% שמשתמשות במינוף אגרסיבי של 100%. לכן המשקיעים יכולים לבחור קרן גם על פי רמת המינוף שלה. לעתים קרובות, קרנות גידור משתמשות בנגזרים (אופציות). כלי זה נחשב לתנודתי במיוחד ומשמש פעמים רבות ספקולנטים, אך אופציות יכולות גם לשמש באסטרטגיות מסוימות ככלי הגנה, אשר עשוי לייצר ודאות באסטרטגיית רכישת נייר ערך מסוים, ומכאן להפחתת רמת הסיכון.

זה מספר שנים שאנו נמצאים בעולם של ריביות נמוכות, לרבות תשואות נמוכות באגרות החוב. כמו כן, שוק המניות נמצא כיום בנקודה של מכפילי רווח גבוהים בקנה מידה היסטורי. בתקופה זו נהיה מאתגר למדי לייצר תשואות עבור המשקיעים, ולכן קרנות גידור הופכות אטרקטיביות יותר, ככלי שמידת הקורלציה שלו לשווקים נמוכה יותר, וככזה המסוגל לייצר ערך למשקיע, כאשר ישנה תנודתיות ואף ירידות בשווקים.

כמובן שההשקעה בקרנות גידור חושפת את המשקיע לנזילות נמוכה, מינוף, סיכון תפעולי הנובע מאסטרטגיות מורכבות, שקיפות נמוכה וסיכון שיטתי, אך כל אפיק השקעה חושף את המשקיע לסיכון מסוים. כאשר בונים תיק השקעות, יש לנתח את פרופיל הסיכון ולראות כיצד לבצע הקצאת נכסים אסטרטגית שהיא הגיונית ומתאימה לפרופיל הסיכון של המשקיעים. השיקול צריך להיות בראייה השקעתית רחבה – לא האם לשלב קרנות גידור בתיק ההשקעות, אלא באיזה אחוז מהתיק.