כך תזהו את התשואה המושלמת עבורכם

המטרה של כל משקיע בשוק ההון היא השגת תשואה: זו הדרך המקובלת למדוד אם הצלחנו או לא בהשקעת כספנו. כל זה טוב ויפה, אבל חשוב לשים לב שמדידת התשואה בשוק ההון משתנה ממשקיע למשקיע ובין מכשירי ההשקעה השונים. בכל פעם שהמילה "תשואה״ מופיעה במונחים הקשורים לשוק ההון, היא מקבלת משמעות שונה עבורנו כמשקיעים. לכן, כשאתם משקיעים, קחו בחשבון את התשואה הרלוונטית עבורכם.

בין הברוטו לנטו

מרבית המשקיעים בשוק האג״ח הישראלי הם משקיעים מוסדיים. מסיבה זו, השפה הפיננסית פונה בעיקר למי ששוחה בזירת המסחר של אחד העם. כששואלים מהי התשואה הגלומה באג״ח מסוימת, התשובה הנפוצה מתייחסת ל״תשואה לפדיון ברוטו״. כלומר, התשואה לפני תשלום מס. הסיבה לכך היא שהרוב המוחלט של המשקיעים המוסדיים פטור ממס על השקעותיהם. אבל מה לגבי משקיעים פרטיים שמשלמים מס על רווחי ההון ותקבולי הריבית מאג״ח? עבורם, המונח המתאים הוא "תשואה נטו״, שמייצג את התשואה השנתית הצפויה בניכוי המס.

מדוע חשוב להבחין בין המונח הנפוץ "תשואה ברוטו״ לבין המונח המדויק יותר "תשואה נטו״? קחו לדוגמה אג״ח ממשלתית שקלית (ממש״ק) 313, שנסחרת כיום בתשואה ברוטו של 2.2%, תשואה דומה למלווה קצר מועד (מק״מ) 313, שנפדה באותו חודש. המשקיע המוסדי אדיש בין שתי החלופות. אם נבחן את התשואה נטו, נקבל תמונה שונה לחלוטין: 1.27% בממש״ק 313 בהשוואה ל־1.91% במק״מ 313: פער של יותר מחצי אחוז בתשואה השנתית הצפויה למשקיע הפרטי. הסיבה לכך היא הקופון הנקוב בממש״ק, קופון גבוה מהתשואה לפדיון, שיגרור תשלום מס גבוה. דוגמה זו מציעה שתי חלופות דומות מבחינת סיכון ההשקעה.

אל תאמינו למיתוסים | צילום: רויטרס

בפועל, השקעה באיגרות חוב מסוכנת יותר מבחינת משך החיים הממוצע (מח״מ) של האג״ח. למשל, ממשלתית שקלית 115, שתיפדה בינואר 2015, תניב תוצאה טובה פחות בתשואה נטו בהשוואה לזו של מלווה קצר מועד.

הפערים בין התשואות ברוטו לנטו מחייבים את המשקיע הפרטי לבדוק היטב את איגרת החוב בה הוא משקיע: ייתכן בהחלט שתשואה אטרקטיבית למראה ברמת הברוטו תתכווץ בצורה משמעותית לכשיגיע יום הפדיון.

אל תאמינו למיתוסים

המונח "תשואה לפדיון״ הוא הנפוץ ביותר בהקשר של איגרות חוב לצד מח״מ האיגרת. גם כאן עליי לאכזב ולנפץ את המיתוס של "התשואה לפדיון״. ההנחה של מרבית המשקיעים היא שאם הם ירכשו אג״ח עם תשואה לפדיון בשיעור של 5% ויחזיקו אותה עד לפדיון, הם אכן ישיגו על השקעה זו תשואה שנתית של 5%. האמנם?

כבר יכולתם לנחש שהתשובה היא לא. התשואה לפדיון היא תוצאה של נוסחה המחשבת את זרם התקבולים שנקבל מהאיגרת עד יום הפדיון, ומהוונת אותו לתאריך הקנייה, ביחס למחיר האיגרת בבורסה. כאשר נקבל את הקופון הבא, או תשלום חלקי של הקרן, אין כמעט סיכוי שנוכל להשקיע מחדש באיגרת ברמת התשואה המקורית (5%). בנוסף, מרבית המשקיעים ממילא נוהגים להשקיע את התקבולים מהאג״ח בפיקדון, מק״מ או בהשקעה אחרת מזו שממנה קיבלו את התקבול.

העיוות של התשואה לפדיון מתעצם במיוחד במקרים של השקעה באג״ח עם תשואה גבוהה יחסית, כמו אג״ח קונצרנית שמצבה הורע. גם אם איכשהו אותה אג״ח תשלם לנו את כל התקבולים עד למועד הפירעון, התשואה לפדיון שעמדה לנגד עינינו במועד הרכישה אינה רלוונטית.

דרך אגב, ניפוץ המיתוס של התשואה לפדיון באג״ח רלוונטי גם ל״תשואה הפנימית לפדיון״ במכשירי השקעה כדוגמת קרנות נאמנות ותעודות סל. התשואה פנימית היא תמונת מצב עדכנית ומתאימה רק למצב עולם שבו כל תשואות האג״ח במכשיר נשארות באותה תשואה לתקופה מסוימת. כמובן שהדבר לא אפשרי במציאות.

אז מהי תשואת המשקיע?

הנושא האחרון בהבדלים בין תשואות הוא ככל הנראה המהותי ביותר למשקיע הפרטי: מדידת תשואת המשקיע. כולנו חשופים למידע רב בשוק ההון, חלקו הגדול הוא סטטיסטיקה המחייבת אותנו לברור ולסנן את מה שבאמת חשוב לנו כמשקיעים. אחת ההטיות הסטטיסטיות הגדולות והנפוצות למשקיעים היא הפער בין ביצועי הנכסים בבורסה לבין התשואה האישית שלנו כמשקיעים.

לדוגמה, מניה מסוימת עלתה ב־80% בשנתיים האחרונות. האם משקיע שהחזיק בתיק שלו את המניה, הרוויח את אותה התשואה? גם אם נתעלם לרגע מעמלות העסקה, התשובה כנראה תהיה שלילית. הסיבה היא שכל שינוי בכמות היחידות המוחזקת במניה תשנה את תשואת האחזקה ממנה, ומאחר שרוב המשקיעים נוטים לבצע שינויים בתיקם, קשה להניח שהמשקיע יזכה לתשואה של 80%.

באופן דומה, תשואות של מכשירי השקעה כמו קרן נאמנות, קופת גמל או אפילו תעודת סל שעוקבת אחר מדד המניות, אינן רלוונטיות כשאנחנו בודקים את התשואה שהשגנו. ניקח למשל קופת גמל כללית, שרשמה ירידה של 20% בחודשיים הראשונים של השנה. חלק מהחוסכים בה החליטו לעבור למסלול סולידי יותר עד יעבור זעם. כעבור שישה חודשים, תיקן השוק את עצמו והחוסכים חזרו למסלול הכללי: הקופה סיימה את השנה באפס תשואה.
מהי התשואה לחוסכים? מן הסתם, אלו שהחליטו לצאת ולחזור מאוחר יותר יראו תשואה שונה בתכלית מזו של הקופה. הדוגמה הזו חוזרת על עצמה כשמשווים השקעה בתיק מול השקעה במדד או בקרן.