נוחי והטעויות: מהן התובנות שאפשר ללמוד מההתרסקות של דנקנר?

יום ראשון יהיה עוד אחד מהימים "הגורליים" של אי.די.בי, כששופט בית המשפט המחוזי בתל אביב איתן אורנשטיין יחרוץ את גורל הסדר החוב. השופט עשוי לדרוש הבהרות נוספות בנוגע לאיש העסקים האניגמטי מוטי בן משה שזכה באי.די.בי, ונוחי דנקנר ימשיך את מאבקו מעורר ההשתאות של השנה האחרונה. אך למרות שלא הרים ידיים, דה-פאקטו הוא איבד את השליטה בקונצרן, ומה שנותר לדנקנר הוא למזער את הנזק האישי שיספוג.

בשנה האחרונה הוא למד בדרך הקשה על הדו פרצופיות של המערכת העסקית. כיצד היא מתנערת מאיש עסקים שנפל לקרשים, ומיהו חבר אמת. את שחווה בשנה האחרונה לא ניתן ללמוד בשום בית ספר למינהל עסקים. החוויה אינה דומה לשום התרחשות שהכיר מאז השתלט על אי.די.בי לפני עשור.

דנקנר אינו איש העסקים הראשון ובטח לא האחרון שמתרסק. ובכל זאת, שני דברים בעניינו מדהימים: הפער בין ממדי הסגידה אליו עד לפני שנתיים (בעצם מאז פרוץ המחאה החברתית בקיץ 2012) לבין ההתייחסות היום. שנית, יש הנהנים לדרוך עליו אפילו היום, ולעשות "וידוא הריגה". השבוע הופתעתי כשאחד ממוספי הכלכלה לא הפיק גיליון חגיגי לרגל נפילתו.

למרות כל אלה, העוצמות שגילה דנקנר במאבק ההישרדות הפתיעו אפילו את מתנגדיו. דנקנר הפך שלא מרצונו לסמל המייצג את הסיסמאות שתוחזקו בשנתיים האחרונות כמו "טייקונים", "ריכוזיות", "פירמידות", "חזירות פיננסית" ומה לא. והוא לא ידע שהוא כזה.

הוא יכול היה לחסוך לעצמו את הטרגדיה הפיננסית לו היה נמנע מטעויות שליוו אותו בשנים האחרונות. את חמש הטעויות הבולטות שבחרתי הוא הפנים רק בשנה האחרונה, והתובנות יכולות להתאים לכל איש עסקים המעוניין לחסוך את ההשפלה שחווה דנקנר.

חברים יש רק באגד: הפעם הראשונה (והאחרונה) בה נזקק דנקנר לשירותי החילוץ של "חבריו" הייתה בהנפקת הזכויות של אי.די.בי בתחילת 2012. מאז, מרביתם חלפו עם הרוח. המסקנה החוזרת על עצמה בפעם המי יודע כמה: מומלץ שלא להתרגש ממופעי החנפנות כשאתה בשיא ולהפחית ציפיות כשאתה בתחתית.

מספר דוגמאות: יצחק תשובה, הבעלים של דלק, הוגדר כחבר קרוב שסיבך את דנקנר בהרפתקה בלאס וגאס. בעל הבית של דלק, שביקר מדי יום את דנקנר כשהחלים מניתוח, התנדף כשהיה צריך אותו. הפניקס ואקסלנס שבבעלותו הפכו למתנגדות החריפות ביותר להסדר של דנקנר.

דנקנר גם ננטש על ידי רקפת רוסק עמינח, מנכ"לית בנק לאומי, שהייתה בקשרים עסקיים הדוקים עם אי.די.בי. הבנק נבהל והתקפל מהסדר החוב שגובש עם גנדן לפני חצי שנה. השבוע הושלם הפליק-פלאק, כשהבנק החליט "להימנע" בהצבעה על גורל ההסדר, גם במחיר פגיעה באינטרסים העסקיים שלו. ללאומי, שהפך לשק החבטות של הפוליטיקאים והתקשורת, יש לפחות את חזקת הנסיבות המקלות.

עם חברים כאלה. רקפת רוסק עמינח | צילום: יח"צ

"חבר" נוסף, יאיר המבורגר, בעל הבית של הראל השקעות, גמגם כמו רקדן טנגו: צעד קדימה ושניים אחרונה. בהצבעה המכרעת הצטרפה הראל למתנגדי דנקנר. ויש לנו את זהבית כהן, בכירה לשעבר באי.די.בי ומנפגעי מדנקנר. היא ישבה בשקט ובינתיים בישלה נקמה צוננת, אך אפקטיבית. כמנכ"לית אייפקס (בעלת הבית בפסגות), התענגה כהן מסדרת החינוך שהוביל מנכ"ל בית ההשקעות חגי בדש נגד דנקנר, כשחבר לקואליציה שסייעה בהפלתו.

תמיכה אמיתית מאחורי הקלעים קיבל דנקנר דווקא מאיש הביטוח שלמה אליהו. לצדו גם נותרו מספר אנשי עסקים מובילים. שניים מהם שפגשתי השבוע (שביקשו שלא להיחשף), הבטיחו שיעמדו לצדו בכל מצב. אהה. ולימינו נותרה המשפחה. מנטלית זה דבר גדול, אבל זניח מבחינה פיננסית.

בגידת הרגולטורים והפוליטיקאים: מופעי החנפנות כלפי דנקנר בשיא גדולתו נעלמו כלא היו בנפילתו. שר התקשורת לשעבר משה כחלון לא היסס להוביל רפורמה בסלולר ששינתה לחלוטין את כללי המשחק. עו"ד אבי ליכט, המשנה ליועץ המשפטי לממשלה, פרופ' שמואל האוזר יו"ר רשות ני"ע (עצירה דה-פאקטו של תשלומי הדיווידנדים בין קומות הפירמידה) וכונס הנכסים הרשמי דוד האן דחפו את דנקנר לתהום כשעמד בקצהו וניסה להימנע ממנו.

מעטים יודעים אבל פרופ' האוזר, שמנע תרגילים חשבונאיים וייבש את זרימת הדיווידנדים בין חברות בתחתית הפירמידה לחלקה העליון, היה גורם מרכזי לקריסת הפירמידה. היחיד שלא נמנה עם הזרם הפופוליסטי היה הממונה על שוק ההון באוצר, פרופ' עודד שריג, והוא חטף על כך.

נזילות משפרים כשאפשר: מה שהפיל את דנקנר היה היעדר הנזילות ברגעים הקריטיים של הקונצרן. פעם שאלתי את ותיק שוק ההון, איציק שרם, מדוע הוא מנפיק כמו מטורף. הוא הסביר שנזילות משפרים כשאפשר, ולא כשצריך.

דנקנר, שקרא מעולה את משבר 2008, לא חזה את משבר 2010. אבל היו לו מספר הזדמנויות להיות נזיל, כמו האפשרות למכירת סלקום. אבל גם לו היה מוכר לפני כשנתיים את כלל ביטוח לפי שווי של 1.7 מיליארד דולר (עסקה שהתפוצצה בגלל מחלוקת טריוויאלית על המחיר), הוא היה היום במקום אחר לחלוטין. האמת היא שמעט אנשי עסקים, ודנקנר בתוכם, מתאהבים בעסק ולא אוהבים למכור.

בכל חברה עסקית ממונפת חייבים לצפות את פני העתיד מבחינת מצב הנזילות. מה שנכון לגבי אי.די.בי נכון שבעתיים אישית לגבי דנקנר. הוא חייב היה לנצל את הדיווידנדים שמשך לשיפור נזילותו האישית, ולא לרכישה נוספת של מניות אי.די.בי לצורך ביצור אחזקותיו.

הקף עצמך באומרי לא: דנקנר אינו הגרוע מבין אנשי העסקים. להפך: הוא חכם, נחרץ, נחוש, אסרטיבי ונדיב. ובכל זאת החוכמה אינה נמצאת אף פעם אצל אדם אחד. איש העסקים בינו צדיק אוהב תמיד, אבל תמיד, לשמוע מה שיש למנהליו להגיד ואז להחליט.

דנקנר הוקף באומרי הן שחששו מפניו. הוא לא רווה נחת, בלשון המעטה, כששמע עמדות הסותרות את עמדתו. ספקנות וסיעור מוחות בסופו של דבר משביחים את ההחלטה הסופית. כך מצא את עצמו מחוץ לקונצרן אברהם ביגר, מנכ"ל שופרסל, ולאחר מכן גם מחוץ למכתשים אגן. עמי אראל, מנכ"ל דיסקונט השקעות, נזכר בכך בחוכמה שבדיעבד, לאחר שפעמוני האזעקה של הספינה השוקעת כבר צלצלו בכל העוצמה.

היזהר מהשקעה בתקשורת: הטעות העסקית האחרונה של דנקנר הייתה ההשקעה ב"מעריב", אכסנייתי הקודמת. מעניין מה היה עולה בגורל אי.די.בי ומעריב לו דנקנר לא היה משקיע בעיתון.
ברור שכניסתו האריכה בשנתיים את עתידם התעסוקתי של 2,000 עובדים ואסור לזלזל בכך, אולם מומלץ למשקיע פרטי או לחברה המשתעשעים במחשבה שבמבנה התקשורת הנוכחי כדאי להשקיע בעיתון לחשוב פעם נוספת. איש עסקים הרואה בתקשורת אמצעי להשפעה או דרך לטיפול באגו מוטב שישתמש בכספו הפרטי.

מעריב. הטעות העסקית האחרונה | צילום: R&B Media

ביניים: תחזיות או לא להיות

בתי ההשקעות, או בעצם כל מי שיש לו יד ורגל במערכת הפיננסית, מנפיקים בימים אלה את תחזיותיהם על הכלכלה ושווקי ההון לשנת 2014. נזכיר שאין מדובר בתחזיות ניטרליות של בנק ישראל או כלכלני ה-OECD, ושכל בתי ההשקעות מחזיקים באינטרסים מובנים מתוקף פעילותם הפיננסית.

בית השקעות המחזיק בפוזיציה דולרית יטען שהדולר יתחזק ב-2014 וימצא את כל הנימוקים הכלכליים לכך. בית ההשקעות הנמצא ב"שורט" בקבוצת מניות ילווה את תחזיותיו בסנטימנט שלילי כלפי הבורסה בכלל ואותו סקטור בפרט. החזאים פוטרים את עצמם מאחריות בהצהרה המצורפת לסוף התחזית, לפיה הם "עלולים" להיחשב בעלי אינטרסים.

תעשיית התחזיות נחמדה כמו בושם ריחני: מומלץ להריח, אך לא לשתות. לא אחת יש פספוסים מביכים. רון אייכל מבית ההשקעות מיטב (שבינתיים התמזגה עם דש) העריך בסוף 2012 כי בשוק הדיור יש "פוטנציאל התקררות והלחץ לירידת מחירים יהפוך לממשי". בפועל, מחירי הדיור רשמו עלייה ריאלית של 8% מתחילת השנה. בבית ההשקעות פסגות טענו שאגרות החוב הקונצרניות בארה"ב ימשיכו לדשדש, למרות שבפועל המדדים זינקו ופינקו את המשקיעים ברווחי הון (התחזית לגבי שוק המניות התבררה נכונה).

אבל יש כאלה שכמעט קלעו בול. מיכה גולדברג, מנהל המחקר של אקסלנס, העריך שמדד ת"א 25 יגיע בסוף 2013 ל-1,400 נקודות. כדי שתחזיתו תתממש המדד צריך להוסיף בשבועיים הקרובים כ-3% לערכו.

לגבי 2014 מגלים כולם אופטימיות מפחידה. הקונספציה הפיננסית המקובלת היא שהריבית לא תרד, הזרמת הכספים תימשך, ולכן בבורסה יחגגו. אין שום ספקות, אין שום סימני שאלה, למרות שגורל השווקים תלוי בשתי נשים: גנט ילן נגידת הפד האמריקאי, וקרנית פלוג נגידת בנק ישראל.

אותי זה מפחיד. רמי דרור, מנכ"ל בית ההשקעות הלמן אלדובי, העריך שלשום כי מדד המעו"ף יגיע ב-2014 ל-1,500 נקודות (כ-10% מעל לרמתו כיום) אבל קיים חשש מהתפתחות בועה באגרות הקונצרניות. גם יניב חברון, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות אקסלנס, מעריך שהמעו"ף יוסיף ב-2014 8% נוספים לערכו ומחירי הדיור יתייקרו ב-7%. לו אני חברון, הייתי נזהר לפחות ביחס למחירי הדיור.

עידו קוק, מנכ"ל בית ההשקעות IBI, מדבר על מעבר כסף מאגרות חוב למניות וחזרת המשקיעים הזרים. "בנקים מרכזיים (כמו יפן אך גם באירופה) עדיין לא אמרו את המילה האחרונה ברכישת אגרות חוב (שוק לא בועתי). בטווח הבינוני אנחנו מרגישים נוח לגבי שוק המניות", אומרים שם.

כדי להעריך את מצב השווקים בצורה מדויקת יש צורך לא רק באנליסטים פיננסיים. כדי לדעת מה עובר בראשן של שתי הנגידות יש צורך במיטב מנתחי המוחות. אף אחד אינו יודע באמת באיזה שלב יצומצם העירוי הדולרי בהיקף של 85 מיליארד דולר לחודש ומתי באמת תעלה הריבית.

האם זה יקרה כשמספר המשרות יגדל משמעותית, כשמחירי הבתים יעלו או כשהסחר העולמי יזנק? ברגע שיעריכו שזה באמת עומד לקרות, שווקי המניות, ובמיוחד האגרות, יבצעו פניית פרסה. בשלב זה כולם עדיין תמימי דעים שהריבית לא תעלה ב-2014 והשווקים ימשיכו לפרוח.

אלא שככל שחולף הזמן מומלץ לצמצם סיכונים ולקצר טווחים (מחמ"ים) לפחות בשוק האגרות. נראה שהאופטימיות הבלתי נלאית היא חלק מה-DNA של מנהלי ההשקעות. אנליסטים ינפיקו בדרך כלל המלצות קנייה. בהמלצות שליליות (למכירה) כמעט ולא ניתקל, אלא אם כן החברה קרסה ממילא. ההתנהגות הפרועה ביותר המאפיינת אנליסטים היא בעצם נכונותם להיות ניטרליים.

ביניים: יוקר המחייה של המלונאים

הוצאות הכשרות מרגיזה מאוד את ענף המלונאות, אך נציגי הבית היהודי טרפדו השבוע יוזמה לפיקוח על מחירים אלה. עמי פדרמן, נשיא התאחדות בתי המלון, מדגים עם אילו דרישות מהמשגיח נדרש להתמודד אחד מהמלונות בהרצליה: "הוא דרש מהטבח לקצץ ולהפריד את ראשי האספרגוס מחשש לתולעים בשורש. זה החלק הכי טעים בירק, אז מדוע הלקוחות צריכים לסבול?". מסיבות דומות נדרש המלון לרכוש חסה חתוכה ובאריזה, הנרכשת מיצרן מסוים.

הכשרות, שהפכה לתעשייה בפני עצמה, אינה הבעיה היחידה המכבידה על המלונאות. התעשייה במדינה מוקפת איומים ביטחוניים סובלת מנחיתות מובנת בהשוואה לעולם. בימים אלה מלאה שנה למבצע "עמוד ענן" שפגע קשות בענף, ולכך יש להוסיף את עלות האבטחה השוטפת. לכל אלה יש להוסיף כמובן את הדולר הנמוך שחזר השבוע לרמה של 3.5 שקלים.
"בתי מלון הוא בדיוק כמו משק בית. יוקר המחייה הנוגע למזון, תעריפי החשמל, הארנונה והמים פוגע בנו כמו במשקי הבית האחרים. כל אלה מסתכמים ב-14% מפדיון הענף", מסביר פרדמן, מבעלי רשת מלונות דן. דבריו נאמרים לקראת כינוס ועידת המלונות השנתית בשבוע הבא.

מלון רימונים אילת. ההשקעה במלונאות בארץ לא משתלמת | צילום: יח"צ

ענף המלונות מעסיק במעגל הישיר 35 אלף עובדים ו-190 אלף עובדים נוספים במעגל השני. ב-2013 נרשמו 22.3 מיליון לינות בבתי המלון, גידול של 1% בהשוואה ל-2012. בלינות התיירות נרשמה ירידה של 1% ל-9.6 מיליון. תפוסת החדרים עמדה בממוצע על 65%. מספר חדרי המלון נותר יציב בעשור האחרון ומסתכם ב-45,900. באותו עשור נבנו באירופה על ידי יזמים ישראלים 60 אלף חדרי מלון (9,000 מתוכם בברלין בלבד). אז מה יש לישראלים לחפש באירופה?

פדרמן: "הישראלים הגיעו למסקנה שבאותה השקעה הם יקבלו תשואה גבוהה יותר באירופה. יזמים כמו אלפרד אקירוב, מוטי זיסר, אלי פפושדו או יקיר גבאי מתקבלים באירופה בשטיח אדום. התשואה הממוצעת בישראל עומדת על 5% לשנה. תוסיף לכך את הרגולציה הבלתי נסבלת בארץ ותבין מדוע מעדיפים את אירופה".

אז איך פורצים את מה שאתה מכנה "תקרת הזכוכית" בביקורי התיירים, שתקועה על 22 מיליון בשנה?
"אין תשובה אחת, אבל פעילות השיווק היא הגורם הראשון במעלה. יש להקל את דרישות האבטחה, להסדיר את נושא הכשרות, להפחית את הרגולציה ולהרחיב את פעילות ההכשרה המקצועית. אני שמח על רפורמת השמיים הפתוחים ועל ההחלטה שלא להטיל מע"מ על תיירות נכנסת".

אני יושב עם התעשיינים ואלה בדיוק הדברים שגם הם אומרים לי, אני מעיר לפדרמן. "ברור שהמלונות הם תעשייה לכל דבר. הממשלה חייבת לבטל את אפליית הענף ולהתאים את החקיקה לתנאים המיוחדים של תעשיית התיירות", הוא משיב.