רגל פה, רגל שם

שנת 2012 החלה בקול תרועה ובראלי של מספר ימי עליות בארץ ובעולם. רבים מהמשקיעים שואלים עצמם כעת האם השווקים יחזרו על ראלי העליות שהיה נחלתנו בשנת ההתאוששות בבורסות העולם ב־2009 ולאחר משבר הסאב־פריים שהתרחש בסוף 2008, או שמא אנו לקראת שנה נוספת של תנודתיות ועצבנות בשווקים?

לפני שעונים על שאלת מיליון הדולר, ותחת ההנחה ששוקי ההון משקפים מבעוד מועד את המצב הכלכלי הריאלי, חשוב מאוד לנתח האם תחילת 2012 דומה גם במצב הכלכלי הריאלי למצב ששרר במשקי העולם בתחילת 2009.

שנת 2009 כדוגמה

בתחילת שנת 2009, לאחר גל הירידות החד בשוקי ההון של שנת 2008 ועל רקע אינדיקטורים כלכליים רבים שהצביעו על האטה כלכלית חמורה בכלכלה העולמית, היה ברור שהעולם ניכנס למיתון. ואכן, באותה שנה התכווצה הכלכלה העולמית ב־1.6 אחוזים, רמת האבטלה בארה"ב הגיעה בסופה ל־9.9 אחוזים, היקף הסחר העולמי נפגע משמעותית והיצוא העולמי היה נמוך בכ־25 אחוז לעומת רמתו ב־2008. בין האינדיקטורים המקדימים שאותתו על העומד לבוא היו מדד אמון הצרכנים בארה"ב, שהגיע בתחילת 2009 לשפל של כל הזמנים, רמות של 25־30 נקודות, מדד ה־ISM (מנהלי הרכש) בתעשייה ירד בראשית 2009 לרמה של 33 נקודות (מתחת ל־50 משקף מיתון בפעילות), מדד האינדיקטורים המובילים (LEI) שכבר רשם ירידות חודשיות החל מיולי 2007 והגיע לשפל ברבעון הראשון של 2009 ועוד. לעומתה, שנת 2011 נפתחה דווקא באווירה אופטימית. משבר הסאב־פריים נראה נעלם באופק, שוקי ההון השלימו עליות של שנתיים, ומרבית האינדיקטורים הכלכליים אותתו על התרחבות. ביניהם, אמון הצרכנים שעמד אז על 74.5 נקודות (בתחילת 2012 על 69.9 נקודות), מדד ה־ISM על 59.1 נקודות (בתחילת 2012 על 53.9) ועוד.

באמצע שנת 2011 זעזעו מספר אירועים כלכליים את כלכלת העולם, ביניהם הצונאמי ביפן, מהפכות בעולם הערבי ובעיקר משבר החוב הריבוני באירופה. אך החשש שרוב השפעותיהם על כלכלת העולם יבואו (אולי) רק בשנת 2012, כי 2011 ניצלה. על פי ההערכות, הסתכמה הצמיחה העולמית ב־2011 ב־4 אחוזים, כאשר תחזית קרן המטבע עומדת על 4 אחוזים גם ב־2012 (בישראל, על פי אומדני למ"ס, התרחב התוצר ב־4.8 אחוזים). בסיכום מרבית נתוני 2011 (עד לאוקטובר) עמד סך היצוא העולמי על קצת יותר מ־16 טריליון דולר וחצה את רמתו ב־2008 ובארה"ב ירדה רמת האבטלה, למרות כל הזעזועים, לרמה של 8.5 אחוזים.

השפעות המיתון של שנת 2009, התבטאו גם בלחצי המחירים כלפי מטה, מה שבא לידי ביטוי במדיניות המוניטארית המרחיבה בעולם.

בראשית 2009 גילם שוק ההון ציפיות לדפלציה חמורה בארה"ב של סביב 4 אחוזים לשנה קדימה, ובגוש היורו לאינפלציה שלילית של כ־0.2 אחוזים. כתגובה הוריד הפד האמריקאי את הריבית לרמה של 0.25 אחוזים וגם בנק ישראל הפחית אז את הריבית עד לשפל של 0.5 אחוזים. בשנת 2011 חזרו ציפיות האינפלציה בעולם לרמה גבוהה יותר והאינפלציה העולמית הסתכמה (נכון לנובמבר) על 4.7 אחוזים. כתגובה העלה גם בנק ישראל את הריבית במשק, אך מתווה זה נקטע במהלך השנה על רקע הידרדרות המצב הכלכלי באירופה והמעבר להרחבות מוניטאריות נוספות של בנקים מרכזיים אחרים בעולם.

המדיניות המוניטארית בפתיחת 2012 דומה לזאת של תחילת 2009. שוק ההון מטבעו מקדים בצורה משמעותית את הכלכלה הריאלית. משכך אפשר להבין למה בשנת 2009 הוא כבר ראה קדימה את 2010. מדד ה־VIX לתנודתיות בשוק המניות האמריקאי, ירד בראשית 2009 מהשיא אליו הגיע במהלך משבר הנזילות שהחל עם נפילת ליהמן ברדרס בסוף אוגוסט 2008, תשואות האג"ח לעשר שנים בארה"ב עמדו בתחילת 2009 על 2.05 אחוזים ועלו לאורכה ככל שהוודאות לגבי ההתאוששות ב־2010 התגברה (הגיעה בסוף 2009 ל־3.8 אחוזים), שוקי המניות בעולם החלו להיכנס לישורת הירידות האחרונה ועברו לעליות חדות, ומחירי הסחורות הגיעו בראשית 2009 לשפל לאחר "בועת הסחורות" של 2008. הנפט למשל, נסחר בחודשים הראשונים של 2009 בסביבת ה־35־40 דולר לחבית, וזינק לאורך השנה בעשרות אחוזים. 

מה צופן העתיד?

לעומת שנת 2009, 2011 התחילה והסתיימה בצורה שונה. בחלק הראשון של השנה נרשמה אופטימיות. ה־VIX עמד על 16 נקודות, ועליות מחירים נרשמו ברוב האפיקים. בחלק השני התגברו החששות, בעיקר מאירופה, אשר העלתה את רמות הפחד (VIX הגיע עד לרמה של 48 נקודות) והובילה את רוב האפיקים לירידות מחירים. כך שבסיכומם של העליות והירידות, רוב האפיקים נותרו בסוף השנה כמעט וללא שינוי ביחס להתחלתה. מחיר הנפט, למשל, נע בסביבות רמת ה־100 דולר לחבית לאורך השנה כולה, מדדי המניות האמריקאים סגרו ברמות דומות לאלו בהן פתחו את השנה, תשואות האג"ח האמריקאיות שנשארו יציבות יחסית במחצית הראשונה, ירדו בחדות במחצית השנייה והגיעו בתחילת 2012 לרמה של 1.97 אחוזים.

לסיכום, 2009 הייתה שנת משבר כלכלי בעולם, אך שוקי ההון כבר ראו באופק את ההתאוששות הצפויה ב־2010. לעומת זאת, כיום בתחילת 2012, שוק הון כנראה לא הצליח להבין את ההשפעות וההשלכות של המשבר באירופה (בעיקר) על כלכלת העולם. המצב כיום הוא של ישיבה על הגדר, כשמצד אחד הכלכלה במחזור כלכלי חיובי ומצד שני המשקיעים חוששים מסיכון לכיוון אחד, למשבר חמור יותר באירופה. השאלה האם נוכל להמשיך לצמוח בשקט או שאירופה תתפוצץ לנו בפנים, לא ברורה. רמז לתשובה אפשרית ניתן אולי לקחת מהיכולת המהירה של קברניטי המשק האמריקאי לפעול בנחישות ובנמרצות לאחר משבר הסאב־פריים ולהמציא פתרונות כלכליים מהירים, כאלה שקצרו פירות כבר בסוף 2009 בכלכלה המובילה בארה"ב.

במילים פשוטות, הרבה תלוי ביכולתם של גורמים פוליטיים בגוש היורו ובראשם אנגלה מרקל וניקולא סרקוזי, לצד קרן המטבע העולמית והבנק המרכזי באירופה, לקבל את ההחלטות הנכונות בזמן הנדרש ובעיקר להחילן באופן מהיר ומוחלט על אוכלוסיות העמים בגוש היורו.

תרחיש שכזה אמנם יוליד תוכנית כלכלית שאימוצה יימשך לאורך עשור או יותר, אולם עצם קבלתה והחלתה על מדינות גוש היורו, עשוי לשחרר מידה רבה של אי וודאות לגבי עתידה של כלכלה זו ומכאן אפשרות לתגובה מקדימה בשווקים.

הכותב הינו סמנכ"ל השקעות ומחקר בכלל פיננסים. אין לראות באמור משום ייעוץ או שיווק השקעות